ETF Wif Hat – nowy esej Arthura Hayesa. Krótkie streszczenie
Disclamer: jest to przybliżona parafraza treści eseju Arthura Hayesa w celach informacyjnych. Osądy wyrażone poniżej są osobistymi poglądami autora oryginalnego źródła. Jego opinia może nie pokrywać się z opinią redakcji Incrypted.
Były szef giełdy kryptowalut BitMEX, Arthur Hayes, opublikował nowy esej zatytułowany ETF Wif Hat. Omawia w nim powody zatwierdzenia spotowego bitcoinowego ETF-u, a także jego potencjalny wpływ na rynek i możliwości dla traderów. Autor wyjaśnia również podstawową zasadę działania funduszu giełdowego i omawia kilka strategii handlowych mających na celu wykorzystanie nieefektywności rynków fiducjarnych i kryptowalutowych.
Zespół Incrypted przygotował krótką parafrazę tekstu.
Od czasu globalnego kryzysu gospodarczego z 2008 r. Pax Americana umiera, a jako lekarstwo przepisuje się to, co zawsze przepisuje się umierającemu imperium – drukarkę pieniędzy. Imperium, jego poddani, sojusznicy i przeciwnicy drukują pieniądze, aby zaradzić różnym objawom jednego problemu: niezrównoważonej struktury politycznej, która pojawiła się po II wojnie światowej.
W wyniku tych działań światowe zadłużenie zaczęło gwałtownie rosnąć w stosunku do PKB, a stopy procentowe osiągnęły najniższy poziom od 5000 lat, sprawiając, że obligacje korporacyjne i rządowe o wartości prawie 20 bilionów dolarów stały się nieopłacalne.
W 2023 r. stało się jasne, że Stany Zjednoczone nie mogą nadal zacieśniać polityki pieniężnej w celu walki z inflacją, ponieważ doprowadziłoby to do bankructwa całego systemu, a po uruchomieniu BTFP bitcoin zaczął rosnąć wraz z rentownością obligacji skarbowych.
Fakt ten wskazuje, że inwestorzy również stracili wiarę w “system” – sprzedają najbezpieczniejsze obligacje rządowe i przenoszą kapitał na akcje spółek technologicznych związanych ze sztuczną inteligencją (Apple, Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, Tesla, Nvidia) oraz, częściowo, na kryptowaluty.
W konsekwencji TradFi stanęło przed problemem – aby zbudować dług, kapitał musi pozostać w systemie finansowym, ale bitcoin jest poza nim i obecnie wykazuje zerową lub nieznacznie ujemną korelację z obligacjami. Aby uniknąć możliwego załamania z powodu “wycieku” kapitału do bitcoina, konieczne jest zintegrowanie kryptowaluty poprzez utworzenie funduszu typu ETF (exchange-traded fund), tak jak miało to miejsce w przypadku złota w 2004 roku.
Teraz, nawet jeśli inwestorzy chcący uciec przed krachem na rynkach obligacji rządowych kupią bitcoinowy ETF od graczy takich jak Blackrock, pieniądze nadal pozostaną w systemie
Kiedy stało się jasne, że amerykańska Rezerwa Federalna (Fed) i inne banki centralne muszą ponownie drukować pieniądze, aby chronić globalne rynki obligacji, BlackRock złożył wniosek o utworzenie bitcoin-ETF. Warto zauważyć, że bracia Winklevoss składali podobne wnioski od 2013 r., ale zostały one odrzucone przez amerykańską Komisję Papierów Wartościowych i Giełd (SEC) przez ponad 10 lat, podczas gdy BlackRock zdołał uzyskać zgodę w ciągu zaledwie sześciu miesięcy.
Mam nadzieję, że potrafisz docenić skalę tego wydarzenia. Globalny rynek obligacji wyceniany jest na 133 bln USD. Wyobraźmy sobie napływy do bitcoin-ETF, jeśli ceny obligacji będą nadal spadać, nawet pomimo możliwej obniżki stóp procentowych w marcu. A spadek jest możliwy, jeśli inflacja znów zacznie rosnąć.
Ponadto ChRL uruchomi podobne fundusze ETF na rynkach finansowych w Hongkongu, aby uchwycić przepływy pieniężne w Chinach i regionie Azji i Pacyfiku.
Poniżej omówimy wpływ spotowych bitcoinowych ETF-ów na rynek. Skupię się na funduszu BlackRock, ponieważ firma ta jest największym zarządzającym aktywami na świecie. Może sprzedawać produkty biurom rodzinnym, detalicznym firmom doradztwa finansowego, funduszom emerytalnym, państwowym funduszom majątkowym, a nawet bankom centralnym. Poniższe strategie będą jednak odpowiednie dla wszystkich emitentów funduszy ETF o wystarczająco dużych wolumenach.
Fiat rządzi wszystkim
Najbardziej niebezpiecznym aspektem kryptowalutowego funduszu ETF byłoby zezwolenie na kupowanie jednostek ETF za pieniądze fiducjarne i wymienianie ich w naturze (na bitcoiny). SEC rozwiązała jednak ten problem i obecnie płatności przy tworzeniu i wykupie jednostek mogą być dokonywane wyłącznie w dolarach.
Tworzenie jednostek ETF
Aby wyemitować nowe jednostki ETF, autoryzowani uczestnicy (AP), którymi są firmy TradFi, muszą codziennie wysyłać do funduszu wartość jednostek w dolarach na określony moment.
Załóżmy, że jedna jednostka ETF jest warta 0,001 BTC, a koszyk tworzenia wynosi 10 000 akcji. O godzinie 16:00 czasu wschodniego(EST) [ta strefa czasowa jest używana tutaj i dalej] wartość bitcoina wynosi 100 000 USD, więc:
- 1 koszyk = 0,001 BTC * 10 000 akcji = 10 BTC;
- 10 BTC * 100 000 USD = 1 milion USD.
Upoważniony uczestnik musi przelać 1 mln USD do funduszu, a następnie emitent ETF poleci kontrahentom handlowym zakup 10 bitcoinów. Po zakupie kryptowaluty nowe jednostki zostaną przeniesione do AP.
Umorzenia jednostek ETF
Użyjmy tych samych liczb, aby zademonstrować proces wykupu.
Aby umorzyć jednostki ETF, AP musi wysłać papiery wartościowe do funduszu do godziny 16:00. Następnie fundusz poinstruuje kontrahentów handlowych, aby sprzedali 10 bitcoinów, a po zakończeniu transakcji 1 milion dolarów zostanie przekazany autoryzowanemu uczestnikowi.
Możliwości handlowe
Dla nas, jako traderów, ważne jest, aby wiedzieć, gdzie bitcoiny będą przedmiotem obrotu dla ETF. Oczywiście kontrahenci funduszu mogą handlować w dowolnym miejscu, ale aby zmniejszyć poślizg, muszą odpowiadać wartości aktywów netto funduszu (NAV).
NAV funduszu opiera się na indeksie CF Benchmark dla kwotowań BTC/USD na godzinę 16:00. CF Benchmark otrzymuje ceny między 15:00 a 16:00 z Bitstamp, Coinbase, itBit, Kraken, Gemini i LMAX. Każdy inwestor, który chciałby idealnie dopasować NAV, aby zminimalizować ryzyko, po prostu handlowałby bezpośrednio na tych giełdach.
Ale wycena rynku bitcoinów odbywa się głównie na Binance z siedzibą w Abu Zabi (CF Benchmark wykluczył również OKX). Oznacza to, że po raz pierwszy od dłuższego czasu pojawi się przewidywalna i długoterminowa możliwość arbitrażu. Przynajmniej jeśli miliardy dolarów są skoncentrowane w ciągu godziny na giełdach, które są mniej płynne niż ich wschodni rywale.
Oczywiście, jeśli ETF odniesie sukces, ceny mogą przesunąć się ze Wschodu na Zachód, ale nie należy zapominać o ETF-ach w Hongkongu. Lokalny regulator zezwoli swoim funduszom giełdowym na handel wyłącznie na licencjonowanych giełdach, a Binance i OKX mogą obsługiwać ten rynek.
Niezależnie od tego, co stanie się w Nowym Jorku i Hongkongu, zarządzający funduszami w tych jurysdykcjach będą mogli handlować bitcoinem tylko na “wybranych” giełdach i zdecydowanie nie po najlepszej cenie. Ta nieefektywność rynku pozwoli im zarabiać na arbitrażu.
Oto prosty przykład takiej transakcji.
- Wybierz najmniej płynną giełdę CF Benchmark.
Jeśli presja jest po stronie kupujących, cena bitcoina na giełdzie CF Benchmark będzie wyższa niż na Binance. Jeśli presja jest po stronie sprzedających, cena bitcoina na CF Benchmark będzie niższa niż na Binance.
- Wówczas sprzedajesz bitcoiny na platformie o wyższej cenie i kupujesz tam, gdzie są one tańsze.
Kierunek transakcji tworzenia i wykupu można oszacować, korzystając z premii lub dyskonta, z jakim ETF handluje do swojej śróddziennej wartości aktywów netto (INAV) – jeśli ETF handluje z premią, AP będzie wymagać emisji nowych jednostek, a jeśli z dyskontem, wykupi istniejące jednostki.
Aby uczynić tę transakcję neutralną, należy przelać dolary i bitcoiny na giełdy CF Benchmark i Binance oraz skorzystać z zabezpieczenia, takiego jak kontrakt BitMEX Bitcoin/USD Bitcoin Margined Inverse Perpetual Swap. Umieść część depozytu zabezpieczającego w BTC na BitMEX, a resztę przenieś do systemów transakcyjnych.
Opcje ETF
Aby naprawdę uruchomić kasyno ETF, potrzebujemy lewarowanych instrumentów pochodnych.
Rynek opcji z jednodniowym terminem wygaśnięcia (0DTE) w USA kwitnie – są to najczęściej sprzedawane instrumenty opcyjne. Te instrumenty pochodne są jak losy na loterii, zwłaszcza jeśli kupisz je OTM.
Opcje OTM z krótkimi datami wygaśnięcia mają bardzo niskie premie, co tworzy wysoką dźwignię lub lewar, więc wraz z ich wprowadzeniem na giełdy, ryzykanci posiadający rachunki maklerskie na amerykańskich giełdach opcji będą mogli obstawiać wartość bitcoina z dźwignią.
Oto prosty przykład:
- ETF = 0,001 BTC za szt;
- BTC/USD = $100,000;
- cena jednej jednostki ETF = 100 USD.
Załóżmy, że wierzysz, że do końca tygodnia cena bitcoina wzrośnie o 25% i kupujesz opcję kupna z ceną docelową 125 USD. Opcja jest OTM, ponieważ bieżąca cena ETF jest o 25% niższa od bieżącej ceny wygaśnięcia. Zmienność jest wysoka, ale nie ekstremalna, więc premia jest stosunkowo niewielka i wynosi 1 USD.
Maksymalna strata to 1 USD, ale jeśli opcja zacznie rosnąć i szybko osiągnie poziom 125 USD, możesz zarobić znacznie więcej niż 25%, które otrzymałbyś, gdybyś po prostu kupił i sprzedał same akcje ETF.
Arbitraż terminowy
Call – Put = Forward Long
Gdy ceny opcji ETF zaczynają rosnąć, rośnie również wartość kontraktów terminowych ATM. Otwiera to możliwość arbitrażu między parami BTC/USD na giełdach kryptowalut a kontraktami terminowymi ATM utworzonymi z wartości opcji ETF.
Podstawa kontraktów futures = cena kontraktów futures – cena spot
Spodziewam się, że baza terminowa ATM ETF będzie droższa niż kontrakty futures na giełdach kryptowalut, co pozwoli na następującą strategię.
- Otwarcie krótkiej pozycji w ETF ATM forward poprzez sprzedaż ATM call i zakup ATM put.
- Zajęcie długiej pozycji na giełdzie kryptowalut na kontrakcie futures o podobnej dacie wygaśnięcia.
- Poczekaj, aż ceny zbliżą się do daty wygaśnięcia.
Nie jest to jednak idealny arbitraż, ponieważ giełdy kryptowalut i fundusze ETF używają różnych kwotowań do konstruowania ceny indeksu spot bitcoina.
Zmienny arbitraż
Rodzaje traderów handlujących opcjami na fundusze ETF i ich preferencje dotyczące dat wygaśnięcia i strajków różnią się od tych handlujących opcjami na bitcoiny na giełdach kryptowalut poza Stanami Zjednoczonymi.
Przewiduję, że wolumen obrotu opcjami ETF zdominuje globalny wolumen opcji na bitcoiny. A ponieważ dwie pule traderów (w USA i poza USA) nie mogą wchodzić w interakcje na tych samych giełdach, pojawią się możliwości arbitrażu.
Otworzą się zarówno bezpośrednie kanały arbitrażu, w których opcje o tym samym terminie zapadalności i cenie wykonania są przedmiotem obrotu po różnych cenach, jak i bardziej ogólne możliwości wynikające z różnic w zmienności między opcjami ETF a zmiennością bitcoina poza USA.
Transakcje MOC (Market-on-Close)
Ponieważ wolumeny instrumentów pochodnych związanych z ETF mają gwałtownie wzrosnąć w USA, publikacja indeksu CF Benchmark o godzinie 16:00 będzie ważnym wydarzeniem. Instrument pochodny czerpie swoją wartość z aktywów bazowych, a biorąc pod uwagę, że miliony kontraktów futures i opcji będą wygasać codziennie w oparciu o cenę zamknięcia ETF, zgodność z NAV jest niezbędna.
Spowoduje to statystycznie istotne zachowanie handlowe około godziny 16:00 w porównaniu z resztą dnia handlowego. Ci, którzy dobrze rozumieją zestawy danych i wydajne boty handlowe, będą w stanie zarobić ogromne pieniądze, zarządzając tą nieefektywnością rynku.
Finansowanie ETF
Scentralizowane platformy pożyczkowe, takie jak Blockfi, Celsius i Genesis, były bardzo popularne wśród inwestorów bitcoinowych, którzy chcieli pożyczyć fiat pod zastaw swoich aktywów. Obecnie wszystkie te platformy zbankrutowały, więc udzielanie pożyczek stało się trudniejsze.
TradFi jest jednak przyzwyczajone do udzielania pożyczek pod zastaw płynnych funduszy ETF, więc znacznie łatwiej będzie uzyskać pożyczkę fiat w dużych kwotach, jeśli masz pod ręką jednostki funduszu bitcoin. Problemem dla inwestorów jest utrzymanie kontroli nad swoimi bitcoinami spot i skorzystanie z tego tańszego źródła kapitału.
Rozwiązaniem jest wymiana bitcoinów na fundusze ETF. Pomysł polega na tym, że autoryzowani uczestnicy, którzy mogą zaciągać pożyczki na rynku międzybankowym, będą tworzyć jednostki ETF i zabezpieczać ryzyko cenowe w parze BTC/USD. A oto jak to wykorzystać na przykładzie Chada.
- Chad jest posiadaczem 10 BTC, który musi opłacić swoje konto klubowe w USD.
- Chad spotyka się z Jerome i prosi go o wymianę BTC na jednostki ETF na 30 dni.
- Jerome pobiera od niego opłatę w wysokości 0,1%. Oznacza to, że Chad wymieni 10 BTC na 10 000 jednostek ETF i odzyska 9,99 BTC po 30 dniach.
- W ciągu 30 dni, gdy Chad posiada 10 000 udziałów ETF, a nie 10 BTC, zastawia je, aby pożyczyć dolary od swojego maklera giełdowego po bardzo niskim oprocentowaniu.
Wszyscy są zadowoleni. Chad może nadal bawić się w klubie bez sprzedawania swoich bitcoinów, a Jerome zarabia na pożyczce.
Biznes finansowania ETF będzie się rozwijał i będzie w stanie wpływać na stopy procentowe bitcoinów. W miarę rozwoju tego rynku będę podkreślać atrakcyjne transakcje dla funduszy ETF, fizycznych bitcoinów i instrumentów pochodnych bitcoinów.
Twój wolumen jest moim wolumenem
Aby te możliwości handlowe utrzymywały się w dłuższej perspektywie i były dostępne dla arbitrażystów w wystarczającym wolumenie, bitcoinowe fundusze ETF muszą codziennie obracać jednostkami o wartości miliardów dolarów.
W piątek, 12 stycznia, dzienny całkowity wolumen osiągnął 3,1 miliarda dolarów, a ponieważ zarządzający funduszami korzystają z ich rozległej sieci dystrybucji, wolumeny obrotu będą tylko rosły. Dzięki płynnemu rynkowi TradFi dla bitcoina, zarządzający inwestycjami będą mogli uniknąć przerażających rentowności obligacji w obliczu inflacji.
Jesteśmy na wczesnym etapie przechodzenia do okresu trwałej globalnej inflacji. Z czasem dla zarządzających stanie się oczywiste, że obligacje nie spełniają już swojej funkcji w portfelach inwestycyjnych przy stopach bliskich zeru, a tym bardziej w obliczu inflacji.
Rynek stopniowo zda sobie z tego sprawę, a boom na rynkach obligacji o wartości ponad 100 bilionów dolarów zniszczy całe kraje. Wówczas menedżerowie ci będą musieli znaleźć inną klasę aktywów, która nie jest skorelowana z akcjami lub innymi instrumentami TradFi, i tu właśnie pojawia się bitcoin.
Dzięki funduszom ETF zarządzający majątkiem może importować aktywa bitcoinowe bez konieczności posiadania samych aktywów lub aktualizowania ich statusu prawnego, ponieważ są już upoważnieni do inwestowania w fundusze ETF w USA lub Hongkongu. Wszystko, co musi zrobić, aby włączyć bitcoina do funduszu, to zadzwonić do brokera.
Z perspektywy długoterminowych trendów krypto-ETF będą gromadzić aktywa tylko w miarę utrzymywania się inflacji, a inflacja będzie się utrzymywać, ponieważ jesteśmy w trakcie upadku globalnego porządku gospodarczego i wojskowego po II wojnie światowej.
Wojna jest niestety nieunikniona i zawsze powoduje inflację, ponieważ my, ludzie, angażujemy się w głupie ćwiczenie polegające na zużywaniu energii w celu zniszczenia świata tylko po to, by następnie odbudować go, spalając jeszcze więcej energii.
Mam nadzieję, że rozwiało to wszelkie obawy tych, którzy uważają, że wolumeny obrotu ETF nie wystarczą do stworzenia zyskownych długoterminowych scenariuszy arbitrażowych.
Nie daj się zastraszyć słabym wynikom cen bitcoina po uruchomieniu ETF w zeszłym tygodniu. Na całym świecie banki centralne i rządy wymyślają powody, by włączyć drukarki pieniędzy. Gdy narracja zostanie ustalona, a kryzys pozwoli politykom i biurokratom zastraszyć opinię publiczną, by zaakceptowała niszczycielską dewaluację fiat, pieniądze wyleją się z banków centralnych, a hossa będzie kontynuowana.
Rok 2024 będzie zmienny pod względem ruchów cenowych, ale nadal spodziewam się, że do końca roku osiągniemy lub przekroczymy rekordowy poziom kapitalizacji rynkowej bitcoina i całej branży kryptowalut.
