Что такое ликвидность и как она влияет на стоимость криптовалют
Криптовалюты, как и другие инвестиционные инструменты, тем или иным образом зависят от макроэкономической ситуации, состояния финансовой системы и монетарной политики. Мы уже рассматривали, как стоимость цифровых активов зависит от индекса доллара США и ставки ФРС, однако не менее важным фактором является ликвидность, так или иначе влияющая на решения всех участников рынка.
Команда Incrypted разобралась, что это такое, как измеряется показатель и как с ним связан биткоин и другие криптовалюты.
Что такое ликвидность
В экономике под ликвидностью понимают свойство товара или актива, которое характеризует возможность в кратчайшие сроки обменять его на деньги или их эквиваленты без существенного влияния на рыночную цену.
Приведенная выше формулировка предусматривает, что ключевым компонентом этого показателя является доступность денег на том или ином рынке. Именно поэтому аналитики из CrossBorder Capital определяют ликвидность как совокупность денежных средств и кредитов, доступных на финансовых рынках после удовлетворения потребностей реальной экономики.
На основе этой концепции компания разработала собственный глобальный индекс ликвидности (GLI), а также связанные с ним финансовые и экономические индикаторы вроде индекса рыночной ликвидности
По схожему принципу работает технический индекс Global (World) Monetary Supply — он отслеживает балансы центробанков наиболее населенных стран. То есть отражает доступное на рынках денежное предложение, однако в отличие от GLI не учитывает кредиты и косвенные факторы, влияющие на показатель.
Для криптовалютной индустрии главную роль играет долларовая ликвидность, что обусловлено как общим значением этой валюты для мировой экономики, так и ее доминирующим положением на рынках цифровых активов. Так, по данным CoinMarketCap, на момент написания на два привязанных к доллару США стейблкоина — USDC и USDT — приходится более 80% от общего объема торгов, а большинство сервисов во время операций используют выраженную в долларах стоимость активов.
Важность долларовой ликвидности для крипторынка неоднократно отмечал в своих эссе и Артур Хейс.
Как измеряется ликвидность?
Для измерения ликвидности нужно разделить этот индикатор на составляющие. Исходя из приведенного выше определения, на эту характеристику актива влияют:
- время, необходимое для осуществления продажи;
- разница между фактической и номинальной стоимостью (проскальзывание).
Соответственно, чем меньше времени требуется на исполнение сделки и чем ниже ценовой разрыв, тем выше ликвидность, и, как отмечает Nasdaq — дешевле конвертация. Наиболее ликвидными активами по версии Forbes являются наличные деньги, государственные облигации, депозитные сертификаты, акции и некоторые другие инструменты.
Например, если сравнивать биткоин и спотовый биткоин-ETF с точки зрения управляющей компании, то акции последнего будут менее ликвидным по сравнению с базовым активом, поскольку полный цикл их погашения занимает намного больше времени, чем покупка или продажа криптовалюты на бирже. При этом конечный покупатель может и не почувствовать разницы из-за наличия ликвидного деривативного рынка.
Чтобы определить показатель ликвидности на конкретном рынке, трейдеры могут использовать статистические данные вроде объема торгов, ценовых спредов, глубины биржевого стакана на различных уровнях и среднего времени исполнения сделок. На их основе формируются индексы ликвидности для отдельных активов, например, BLX.
При отсутствии ограничений, связанных с юридическими формальностями, особенностями актива и другими неэкономическими причинами, на две основные характеристики ликвидности — временные задержки и проскальзывание — влияет спрос. То есть, наличие в достаточном количестве людей, готовых обменять инструмент на деньги.
Именно по этой причине большинство глобальных индексов ликвидности основаны на доступном денежном предложении, которое могут использовать в своих сделках участники экономических отношений. А поскольку объем и доступность денежной массы контролируются центробанками и другими финансовыми регуляторами, то они частично оказывают влияние на ликвидность.
При этом важно отметить, что корреляция действий регуляторов с глобальной ликвидностью и ликвидностью конкретного рынка может быть неоднородной. Некоторые активы могут испытывать кризис ликвидности даже во время роста общих показателей.
Что влияет на ликвидность?
Выше мы указали, что распространенные индексы глобальной ликвидности фактически отождествляют этот показатель с доступным денежным предложением, что не всегда корректно отражает ситуацию на рынке. Аналитики из Mises Institute предлагают более сложный и комплексный подход, рассматривающий ликвидность как баланс между денежной массой, экономической активностью и инфляцией.
Денежная масса
Как правило, объем денежного предложения и ликвидность имеют сильную прямую корреляцию, что, в частности, подтверждается и данными CrossBorder Capital.
В Mises Institute указывают, что в основе этой взаимосвязи лежит функция денег как универсального средства обмена и предположение. У участников экономических отношений нет стимула удерживать излишки денег, поэтому они стремятся избавиться от него, обменяв на товары или услуги.
Как следствие, при увеличении предложения через эмиссию наличных денег, создание кредитов или другими способами этот излишек направляется на рынки, повышая тем самым ликвидность активов. Постепенно этот показатель приходит в норму из-за роста цен.
В случае сокращения денежной массы при сохранении того же количества товаров и услуг происходит обратный процесс — спрос на деньги как средство обмена возрастает, что заставляет участников рынка обменивать на них активы. В результате ликвидность снижается, что со временем уравновешивается падением котировок.
Экономическая активность
Под экономической активностью понимают темпы производства товаров или услуг. То есть, если деньги в аспекте ликвидности отражают сторону спроса, то экономическая активность — сторону предложения.
Поэтому, если рост денежной массы сопровождается и увеличением количества активов на рынке, то в целом показатель ликвидности не меняется. Соответственно, замедление экономической активности даже без дополнительной эмиссии валюты приводит к росту ликвидности из-за того, что денег стало больше по отношению к доступным активам. И наоборот.
Как и в случае с изменением денежной массы устранение излишков ликвидности или компенсация ее нехватки происходит при помощи роста и падения цен соответственно.
Инфляция
МВФ определяет инфляцию как показатель, отражающий рост стоимости на товары и услуги за определенный временной промежуток.
Исходя из изложенного выше, инфляция становится следствием роста ликвидности на рынке, произошедшего либо из-за эмиссии денег, либо из-за сокращения производства и необходима для устранения образовавшегося излишка средств обмена. Соответственно, инфляция и ликвидность имеют прямую корреляцию, что не всегда справедливо для взаимосвязи инфляции и роста денежной массы.
В Mises Institute предлагают рассчитывать влияние перечисленных выше показателей на ликвидность по следующей формуле:
рост ликвидности = рост денежного предложения – рост экономической активности – рост инфляции
Если переложить эту формулу на понятный язык, то выходит, что с точки зрения Mises Institute ликвидность — это объем выпущенных денег, скорректированный с учетом инфляции и темпов производства товаров. Отождествлять же ликвидность лишь с денежной массой не совсем верно, поскольку в некоторых ситуациях они могут иметь обратную корреляцию.
Причем тут ставка центробанка?
Нередко рост или снижение ликвидности связывают с изменением ставки центрального банка. Особенно это актуально по отношению к ФРС. Взаимосвязь не всегда очевидна, поскольку само по себе снижение ставки не приводит к денежной эмиссии. Вместе с тем, ФРС, например, через регулирование по федеральным фондам влияет на несколько аспектов:
- доходность избыточных денежных резервов, хранящихся на балансе центробанка;
- размер выплат по государственным облигациям и казначейским векселям;
- стоимость коммерческих кредитов и ипотеки.
Первые два пункта связаны с «аккумуляторами» ликвидности в виде госдолга и программы обратного РЕПО. Чем выше доходность этих инструментов, тем больше у инвесторов стимулов вкладывать в них и тем меньше денежных излишков попадает на другие рынки, например, в акции. Соответственно, снижая ставку, регулятор «высвобождает» эту ликвидность, подталкивая денежные фонды к поиску более прибыльных инвестиционных объектов.
Третий влияет на доступность банковского кредитования — основного механизма создания денежного предложения в развитых экономиках. Высокие ставки снижают спрос со стороны компаний и частных лиц, поскольку это «дорогие» деньги, а снижение ставки, соответственно, способствует повышению спроса и росту общего объема кредитования.
Следовательно, снижение ставок приводит к ускорению темпов роста денежной массы (и ликвидности) и наоборот — повышение способствует замедлению объемов кредитования и частичному изъятию ликвидности из экономической системы.
Впрочем, как демонстрирует приведенный выше график, наибольшее влияние на денежное предложение оказывает прямая или скрытая эмиссия валюты центробанком в рамках программ экономических стимулов.
Как ликвидность влияет на котировки активов
Общий механизм влияния ликвидности на цены, по сути, изложен в предыдущем разделе и сводится к тому, что рост объема свободных денег на рынке при сохранении того же количества товаров и услуг приводит к росту стоимости последних, запуская инфляционный механизм.
В основу этого процесса положено упомянутое выше правило, согласно которому участники экономических отношений стремятся избавиться от излишков наличных, поэтому все доступное денежное предложение распределяется между рынками и активами.
Точно такой же механизм используется в пулах ликвидности DeFi. Например, если в пуле ETH/USDT резко вырастет объем стейблкоинов по отношению к криптовалюте, то стоимость ETH пропорционально увеличится. Разница, однако, заключается в том, что если для предоставления ликвидности в DeFi требуется владеть обоими токенами, то участники TradFi не связаны этим правилом и могут размещать на рынках большое количество как наличных денег, так и активов отдельно, создавая дисбаланс спроса и предложения.
Ключевой вопрос заключается в том, куда именно в первую очередь направляется свободная денежная масса и как дальше перемещается между рынками. Ответ зависит от множества факторов среди которых:
- механизм создания и распределения денежного предложения;
- регуляторные требования к профилю риска и объектам инвестиций для финансовых учреждений;
- доступность тех или иных инструментов участникам экономических отношений;
- механизм ценообразования тех или иных активов.
Корреляция между ростом денежной массы и ростом конкретного рынка, как правило, формируется на основе исторических данных. Так, приведенный ниже график отражает сильную взаимосвязь между предложением доллара США и котировками индекса S&P 500.
При этом в каждой крупной экономике есть активы, которые быстрее или сильнее остальных реагируют на увеличение денежного предложения. Так например индекс CSI 300 (китайский аналог S&P 500) отреагировал стремительным ростом после того как Народный банк Китая объявил о крупнейшем со времен пандемии COVID-19 пакете финансовых стимулов, призванных вывести экономику из дефляции.
Перемещение ликвидности между странами и активами не всегда очевидно и является предметом исследования для экспертов. Пример — финансируемый в иене кэрри-трейд, который фактически способствует перетоку денежной массы из экономики Японии на рынок облигаций США.
Учитывая сложность и разнообразие доступных активов, механизмов направления ликвидности и регуляторных особенностей в каждой стране, заранее спрогнозировать влияние роста денежного предложения на конкретный актив затруднительно. Именно поэтому оценки часто основаны на предыдущем историческом опыте.
Рост ликвидности и стоимость биткоина
В своем эссе «Буллран… задерживается» Артур Хейс выразил мнение, что биткоин является одним из наиболее чувствительных к рыночной ликвидности инструментов. Это, в целом, подтверждают котировки первой криптовалюты и данные CrossBorder Capital.
Хейс также называет биткоин «клапаном сброса» для излишков фиатных средств, образующихся, по его мнению, вследствие попытки правительств подавить волатильность на рынках и последствия непредсказуемых событий. Наиболее наглядной иллюстрацией является сравнение стоимости первой криптовалюты и объема денежной массы крупнейших мировых экономик.
Ни Хейс, ни аналитики CrossBorder Capital не объясняют, почему именно биткоин демонстрирует столь сильную взаимосвязь с ликвидностью и ростом денежной массы. Вероятно, это обусловлено позиционированием первой криптовалюты как «цифрового золота» и ее ограниченным предложением, из-за чего она воспринимается многими инвесторами как защитный актив.
Кроме того, из-за использования более быстрой и открытой блокчейн-инфраструктуры, а также меньшего количества регуляторных ограничений во многих юрисдикциях биткоин более доступен по сравнению с традиционным золотом или активами фондового рынка. Это особенно актуально для розничных инвесторов, которые могут инвестировать в криптовалюту для защиты сбережений даже не имея доступа к банковским услугам или брокерским счетам.
Примечательно, что статистические данные сводят динамику биткоина лишь к одному из вариантов повышения ликвидности — увеличению денежной массы, хотя мы уже знаем, что ликвидность может возрастать и вследствие спада производства. Однако ни в марте 2016 года, ни в феврале 2020 или 2023 года стоимость криптовалюты не пошла вверх, несмотря на замедление глобальной экономической активности в эти периоды при сохранении объема денежной массы. Это подтверждает в превалирующее антиинфляционное значение биткоина.
В конечном итоге объем денежной массы и создаваемая ею ликвидность является одним из основных индикаторов роста биткоина и криптовалютного рынка в целом. И хотя сложно наверняка сказать, в чем причина приоритизации цифровых активов среди других инструментов при размещении инвесторами избыточных денежных средств, статистические показатели говорят, что на ряду с фондовым рынком первая криптовалюта демонстрирует активный рост каждый раз, когда правительства включают «денежный принтер».
